Exclusivo: Fim do crescimento? Para CEO da Stone, a expansão está só começando

Na semana passada, o Morgan Stanley fez estrondo – e preço – com as ações de Stone ao legislar o “término do prolongamento” para as empresas de adquirência.

Num relatório formal de mais de 90 páginas repleto de pesquisas proprietárias, defendeu a tese de que o Brasil está muito próximo de atingir a saturação na penetração de meios de pagamentos digitais.

Na visão do banco, a partir do próximo ano, sem ter mais para onde crescer, a competição, hoje racional, deve dar lugar a uma disputa maior por preços com as incumbentes, com queda na rentabilidade e de lucro – expressiva a ponto o preço-justo marchetar uma queda de 50% em relação ao preço de tela.

O diagnóstico pesou e os papéis, já próximos das mínimas históricas, caíram 12% num só pregão.

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Para Pedro Zinner, CEO da Stone, trata-se de um grande mal entendido: as bases de operação do relatório estão equivocadas e ainda há uma avenida de prolongamento para a adquirência, ainda que mais estreita do que já foi no pretérito.

Na sua estudo, o Morgan Stanley partiu do pressuposto que o mercado endereçável da adquirência é o oferecido de consumo das famílias, divulgado pelo IBGE. Com alguns ajustes pontuais no indicador, a peroração é que o valor totalidade processado (TPV) pelas maquininhas chegará a 94% desse indicador em 2024.

“Na visão do Morgan Stanley, a penetração máxima é de 100% sobre o consumo das famílias [hoje em R$ 7 trilhões]. Factualmente, o volume de meio de pagamento já é mais de 100% do consumo faz tempo: ele chegou nesse patamar em meados de 2022. De lá para cá o setor cresceu muito”, diz o executivo ao INSIGHT.

Ele argumenta que o consumo das famílias só engloba a compra de bens finais e não intermediários, feitas para atividades produtivas, categoria que engloba outros R$ 10 trilhões. Por outro lado, o TPV considerado pelo banco foi inflado porque considera transações de PIX feitas por pessoas físicas para bancos, usados para quitação de faturas de cartões de crédito. Por outro,

Outro ponto é que o operação só levou em conta atividades de PIX para empresas (P2B) e não entre pessoas físicas (P2P). “Segundo o Banco Medial, mais de 50% das transações P2P tem caráter mercantil: é o pagamento para o taxista, o personal trainer, o rostro da feita de artesanato. Um operação que levasse isso em consideração já teria pretérito dos 100%”, aponta.

O consenso de mercado é muito mais otimista que o Morgan Stanley.

Mas, diagnósticos mais pessimistas à secção, traje é que, em seguida uma dez aumentando mercado endereçável ao mirar as micro, pequenas e médias empresas, e ganhando share em cima dos incumbentes graças a um melhor nível de serviço, os investidores se questionam: qual a novidade fronteira de prolongamento? Até onde a Stone (e suas concorrentes, uma vez que o PagBank) podem ir?

A própria dinâmica da ação já denota um ceticismo: a Stone é negociada a um múltiplo de um dígito, de empresas já de maturidade. “O que o mercado pagava lá detrás era múltiplo de dois dígitos, de empresa em prolongamento. Hoje, isso não está, nem de longe, refletido nos preços”, pondera um gestor.

Um mercado competitivo – mas racional

Na sua primeira entrevista exclusiva desde que assumiu o comando da Stone há pouco mais de um ano e meio, Zinner reconhece que a adquirência é um mercado competitivo, o que deve se transcrever numa pressão nos take rates (as taxas cobradas por transação) puras das transações de crédito e débito no médio prazo.

Mas esse efeito deve ser compensado em grande secção pelo progresso nas verticais de banking e crédito. Oguidance, divulgado ao mercado, é de uma taxa média de 2,7% em 2027, contra 0,21 p.p. supra de 2023.  A expectativa é que o lucro cresça 31% ao ano nos próximos três anos, chegando a R$ 4,5 bilhões.

“Estamos sendo parcimoniosos na licença de crédito. Mas, isto posto, esse é uma grande vertente de prolongamento”, diz. A companhia encerrou o terceiro trimestre com uma carteira de pouco mais de R$ 700 milhões e tem um guidance de chegar a R$ 5,5 bilhões, somente em linhas de capital de giro, nos próximos três anos.

“Tudo que estamos fazendo até agora é para ressarcir a vácuo que temos em produtos de crédito, num nicho onde hoje os bancos praticamente não chegam. Imagina o tanto de coisa que temos para fazer além do giro.”

Economista de formação, Zinner passou por empresas uma vez que Banco Icatu, Vale e a petroleira BG, antes de chegar à Parnaíba Gás Originário, que depois viria a se fundir com a MPX. Foi seu desempenho primeiro desse negócio que o consagrou, transformando uma das empresas praticamente quebradas do empresas do grupo X, de Eike Batista, num dos negócios mais prósperos de força do país, a Eneva.

A ingresso improvável de Zinner na Stone se deu via o juízo, em 2022, quando o cofundador André Street queria profissionalizar o board em seguida a crise que se instalou na companhia em seguida a licença desenfreada de crédito no ano anterior. A carteira, que saiu do zero para tapume de R$ 2 bilhões, tinha um nível de risco muito maior que do que a Stone supunha. Quando a chuva baixou, a inadimplência veio e pegou nos resultados.

Sua missão primeiro da Stone foi dar foco para uma empresa que cresceu de maneira exponencial e que, de certa forma, ainda se comportava uma vez que uma startup, com tomada de decisão muito descentralizada. “Quando cheguei tinha 140 iniciativas rodando em paralelo. Era impossível.”

Com a saída de Street do juízo da Stone, em março deste ano, Zinner ganhou ainda mais protagonismo uma vez que a rostro da companhia para o mercado. (Veja cá em primeira mão a missiva que o fundador enviou aos funcionários na quadra.)

Numa conversa de pouco mais de uma hora, Zinner falou das frentes de prolongamento em adquirência e crédito, do impacto do PIX, além da vertical de software, representada principalmente pela compra da Linx, em 2021.

“É um negócio com uma complicação maior do que a gente esperava”, reconhece Zinner, afirmando ainda que o início da integração dos negócios demorou a sobrevir. Ele descartou, todavia, que o ativo esteja à venda. (Questionado em call de resultados recente, o CEO da concorrente Totvs Dennis Herszkowicz afirmou, sem pestanejar, que teria interesse no ativo.)

A seguir, os principais trechos da entrevista:

De onde deve vir o prolongamento no mercado de adquirência?

O mercado de adquirência passou por um processo de revolução ao longo da última dez e sempre estivemos num posicionamento de vanguarda. O que vemos hoje é um prolongamento cada vez maior de market share das empresas independentes e subtracção dos incumbentes.

Cada um dos players vem buscando seu nicho de mercado, com seu diferencial competitivo. No caso da Stone, uma proposta diferenciada no serviço de adquirência e cada vez mais entrando no contexto que a gente labareda de bundle.

Qual o impacto do PIX para a indústria e para a Stone, em específico?

O PIX tem se consolidado uma vez que um método de pagamento cada vez mais representativo em relação aos meios tradicionais, uma vez que numerário em espécie e boletos.

Um paisagem importante do nosso negócio é facilitar para nossos clientes o recebimento de transações por diversos meios de pagamento. Nesse contexto, temos observado um prolongamento contínuo nos volumes de PIX via QR Code dinâmico, o qual monetizamos de maneira semelhante às transações de cartão de crédito.

E uma vez que está a dinâmica competitiva, em termos de preço?

A dinâmica de preços, em universal, tem sido saudável, racional. A indústria vem crescendo entre 13%, 14% ao longo dos últimos anos. Dados da Abecs (associação do setor) mostram que o setor cresceu entre 10% e 12% no segundo trimestre. A gente cresceu 17%. As taxas de prolongamento são saudáveis.

E você acha que ela vai continuar racional?

Sim. Demos guidance de take rate para 2027 e um dos grandes questionamentos do mercado foi o traje de que a perspectiva é que ele continue crescendo. Numa indústria competitiva uma vez que essa, uma vez que é provável ter take rates crescentes?

Dentro daquele take rate não é só adquirência. Ali você tem a formação entre o que era take rate de adquirência, banking e crédito.

No take rate de adquirência, vemos um mercado, sem incerteza, mais competitivo. É um take rate decrescente, mas também não é um movimento de queda abrupta na dinâmica de mercado. Você recompõe esse take rate, com banking e crédito ganhando relevância dentro do noção da cesta e da proposta de valor da companhia.

O fechamento de capital da Cielo não pode mudar esse cenário, com eles se tornando mais agressivos nas ofertas para lucrar mercado?

O fechamento de capital da Rede aconteceu em 2012, há 12 anos, e não houve mudanças significativas nos preços na sequência. Porquê falei, observamos um mercado racional e um envolvente competitivo sólido nos últimos anos, com todos os players concentrados em rentabilidade e propostas de valor.

A primeira investida em crédito da companhia se provou seu grande calcanhar de Aquiles. Porquê vocês estão abordando isso agora?

Estamos fazendo isso de forma cuidadosa, parcimoniosos com o nível de rentabilidade e o nível de perdas. Secção da jornada nesses últimos dois anos foi exatamente tentar estruturar o motor de crédito da companhia da forma correta. Tivemos que partir quase do zero.

Trouxemos novas pessoas para dentro da companhia, recapacitamos secção do time e achamos o que seria o nível de gosto de risco e velocidade de prolongamento da estratégia de crédito dentro desse noção de bundle. Estabelecemos uma meta de uma carteira no término do ano de R$ 800 milhões e aproximadamente R$ 5,5 bilhões em 2027.

E conseguimos uma estrutura de pagamento simplificada a partir de uma retenção de uma parcial automática das vendas com redução da taxa de juros, feito diariamente, fundamentado na renda que ele tem.

Com isso, casamos a proposta de valor de adquirência com crédito. O prostração é feito diariamente, numa prática que normalmente é mensal. Aquele cliente vai se adequando, o saldo devedor se adequa com a agenda dele. Se ele vende mais um dia, você consegue adequar.

E há espaço para crescer nessa vertical perder mão da rentabilidade e da inadimplência?

A minha grande preocupação em aligeirar o tamanho da carteira primeiro estava relacionada às competências e ter certeza de que estava com as alavancas corretas no lugar. Tinha também um pouco do envolvente macro. O crédito está diretamente relacionado ao macro. Se você entra inexacto, pode ser muito complicado.

E não tínhamos a chance de fazer inexacto. Porquê a gente errou no pretérito, só temos uma chance de fazer correto, por isso decidimos ser conservadores.

A sofreguidão do mercado em universal é: por que não acelera numa velocidade mais rápida? Vamos continuar sendo parcimoniosos, mas, isto posto, essa é uma grande vertente de prolongamento da companhia.

Dentro do segmento de clientes em que atuamos, de R$ 5 milénio por mês e até R$ 2,5 milhões, existe uma premência por secção do cliente de um crédito que é quase inexistente, porque os bancos não atuam tanto ali.

E vocês estão vendo outras modalidades de crédito para entrar? Esses R$ 5,5 bilhões em 2027 são só de capital de giro?

Esses R$ 5,5 bilhões são essencialmente capital de giro. Estamos começando a modalidade de cartão de crédito. O que estamos desenvolvendo, na verdade, é quase que um noção de wallet. Damos o limite para o cliente e é uma vez que se ele tivesse diferentes produtos na prateleira.

A grande preocupação é fazer um resultado que atenda a ele. Não adianta zero eu ter um resultado que faz secção da prateleira, mas que ele não usa. Cá é sempre tentando trabalhar de trás para frente, fundamentado na premência do cliente.

E qual a postura de vocês em relação à oferta de software? Na obtenção da Linx, a integração e as sinergias estão demorando para manar. Faz sentido permanecer com a Linx? Colocá-la à venda é uma possibilidade?

No momento, o ativo não está à venda. A obtenção foi feita em junho de 2021 e, sobre esse momento, vou falar uma vez que outsider: existia uma oportunidade, em termos de complementaridade, de expansão do resultado de serviço financeiro dentro da base da Linx.

Mas a transação acabou fechando numa tempestade perfeita. Era uma companhia de uma complicação razoavelmente grande, num negócio no qual a Stone não tinha um conhecimento específico cimeira. A obtenção veio junto com o problema no crédito e o início da escalada de juros. E acho que a decisão correta na data foi não fazer zero em relação a Linx.

Era uma empresa independente e até muito recentemente ela foi gerida de forma independente. Era quase um noção de uma holding com subholdings, porque debaixo da Linx você tem 12 verticais de negócios, cada uma das 12 verticais tem empresas embaixo. Se você juntasse isso cá, assim, o bolo podia retrogredir.

Grande secção do questionamento vem da falta de integração. E o questionamento é legítimo, porque não teve uma integração mesmo.

Nos posicionamos recentemente no Investor Day [em novembro do ano passado] em relação à estratégia de software, tentando priorizar as verticais onde a gente conseguia ver valor econômico a ser gerado: varejo, farma, provisões e postos de gasolina. Há uma sobreposição de TPV nessas categorias da ordem de R$ 25 bi.

De lá para cá, o playbook tem sido definir quais os produtos para cada uma dessas verticais. Porquê eu maximizo o efeito de cross-sell, otimizando uma estrutura de canais entre as duas companhias.

E para as outras oito verticais?

Para elas, o objetivo é maximizar o fluxo de caixa livre e, uma vez que a Stone hoje consolida o ativo todo, trazemos esse fluxo de caixa para a companhia. Assim uma vez que fizemos orçamento base zero cá, ali tinha muita estrato, não era otimizado, tinha muito mato cimeira para hostilizar e acho que a gente vem atacando.

Vestuário é que, em linhas gerais, a complicação do negócio é maior do que a gente achava. A integração dessas outras oito verticais é um negócio mais multíplice do que a gente achava que era.

É um protótipo de negócio muito dissemelhante do nosso. A Linx é um negócio relativamente sólido, com margens boas. Mas ele necessita de uma dinâmica de prolongamento inorgânico relativamente subida. Naquele sentido de que tem uma saturação já, tem um ponto onde pode chegar. Vão entrando novos softwares no mercado, a sua forma de keep up é fazer essa obtenção desses novos softwares.

Em relação a M&As, um negócio que muita gente fala é a possibilidade de união da Stone com o PagBank, pela complementaridade, além do traje de serem duas empresas com valor de mercado parecido. Já houve conversas nesse sentido?

A gente sempre vai calcular bons negócios que sejam acretive [gerem valor para a companhia]. Mas hoje isso é muito mais rumor de mercado, do que qualquer coisa que realmente esteja acontecendo.

Você chegou há pouco mais de um ano e meio uma vez que CEO, vindo de uma indústria completamente dissemelhante, e num momento de viradela da companhia, de uma cultura mais de startup para uma empresa mais ‘madura’, digamos ssim. Qual foi seu primeiro diagnóstico?

Desde que eu estava no juízo, percebei que o maior diferencial da Stone é a qualidade do capital humano. A companhia tem uma mentalidade empreendedora muito grande, com um capital humano fabuloso.

Mas, se você botar muita gente inteligente dentro do mesmo lugar ao mesmo tempo, elas vão se atropelar. Todo mundo vai querer fazer alguma coisa e, se não tiver coordenação, gera uma entropia dentro do sistema que acaba virando caos e você pode se perder. Você acaba fazendo muita coisa ao mesmo tempo.

Quando eu entrei na companhia, fizemos um mapeamento inicial e tínhamos 140 iniciativas em paralelo correndo na companhia.

A mudança demandava foco. O projecto, que divulgamos no Investor Day, teve dois grandes objetivos. Um foi o foco na redução do número de iniciativas e implementação de mecanismos de gestão.

Outra secção do repto estava muito centrada em estabelecer um objetivo generalidade de longo prazo. Com aquele problema do crédito, houve um problema de credibilidade que precisou ser resolvido.

Por isso, a companhia estava muito centrada nos resultados trimestrais e em entregar aquilo com que ela estava se comprometendo para o teste de credibilidade junto aos stakeholders uma vez que um todo. Isso foi feito de uma forma magnífica.

Mas ficamos obcecados pelo limitado prazo. Eu precisava movimentar a companhia para o longo. Grande secção do motivo para nós divulgarmos aquele guidance de 2027era conseguir mobilizar a turma internamente com as mesmas métricas.

Porque se não fosse para fora, eu não podia fazer para dentro. Eu precisava que cada um visse aonde ia e de que forma ia atuar no projecto para chegar lá.

Mas o mercado parece não ter comprado esse guidance de prolongamento… 

Hoje o mercado não paga pelo KPI de longo prazo, não paga por esse prolongamento que eu coloquei ali. Acho que paga no sumo um ano e olhe lá. Com o tempo você ganha credibilidade e consegue mostrar que o projecto é realizável. Precisa ter foco, disciplina de realização.

Falando em termos de governança, o André Street saiu do juízo no primórdio do ano, pegando secção do mercado de surpresa. Porquê você interpreta essa saída? O que mudou?

Um dos pontos levantados pelo mercado foi: “pô, a gente levou um susto”. Eu não levei um susto, pela maneira que o processo foi transportado. O André iniciou esse processo de transição lá detrás, com a recomposição do board – e acho que foi, de certa forma, um passo planejado e meio que proveniente da evolução da própria companhia.

Ele podia ter oferecido o disclosure lá detrás, que ia iniciar um processo, fazer um phase-out. Mas a decisão foi fazer de uma forma dissemelhante, estruturada, para dentro da companhia. E não é que o André sai da companhia. Ele sai de uma posição de juízo, mas ele continua uma vez que acionista de referência, com 37% dos papéis com recta a voto.

A teoria médio é manter o sentimento de proprietário, que é muito preservado dentro da companhia. As pessoas falam de corporation, mas, assim, eu prefiro pensar que é uma companhia feita de donos legitimamente.